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迷失传奇

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

时间:2017-9-14 1:44:17  作者:admin  来源:www.fffwg.com  查看:129  评论:0

原标题:【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

1)从刚刚公布半年报来看,预计9月MPA考核影响有限,LCR考核整体无压力。如果我们假设三季度广义信贷增量的变化与一季度持平,那么上市银行在三季度MPA广义信贷考核压力与二季度无太大差异。

2)9月财政投放力度略弱于上半年季末,但仍高于历史同期。财政存款包含一般公共预算和基金预算存款。今年上半年公共预算支出力度较快,但是政府性基金预算支出力度较低。因此,下半年投放力度仅是略有减弱,预计9月财政性存款投放还是会高于过去三年同期均值(3405亿元),投放约5000亿元。

3)9月政府债券发行压力较大,外汇占款对流动性的补充有限。国债方面,9月 份仍为发行高峰期,预计发行4351亿元。地方政府债下半年预计发债规模高达2.7万亿元,过去两月发行规模尚未过半,如果按照历年四季度发行较少来看, 那么9月地方债发行规模较高。

4)监管当局从供需两端限制同业存单的发行量,但是面对当前存款增速明显放缓、而商业银行整体负债端增速下降有限的局面,年内同业存单仍会面临“需求趋弱、供给仍强”的局面发展,导致同业存单利率易上难下。9月同业存单到期量高达2.3万亿元,创历史新高,对流动性会有一定冲击。

5)2018 年Q1即将执行的同业存单纳入MPA 考核,并不像上市银行达标情况那样乐观。总体来看,五大行、农商行压力不大,股份行次之,城商行压力较大。据刚刚公布的银行半年报数据,我们考虑了42家样本,包括36家资产规模5000亿元以上的银行,以及6家目前资产规模4000-5000亿元之间的、很有可能在2018Q1达到要求的银行。国有大行和邮储(6家)全部通过考核;农商行(5家)中仅1家未通过考核;股份行(12家)中有4 家未通过考核;城商行(13家)中7 家未通过考核。6家资产规模即将符合要求的银行(均为城商行)中有2家未通过。而在19家上市银行中,有5家银行面临调整,其中2家有一定压力。

考虑到央行历来审慎对待银行季末考核,及十九大召开在即,金融系统“稳”字当头,我们预计9月流动性总体平稳,虽险不惊。

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

一、 影响9月流动性的主要因素

1、财政存款季节性投放,缓解流动性冲击

9月财政投放力度略弱于上半年季末,但仍高于历史同期。财政存款收缴、投放有着强规律性,3,6,9,12月为财政性存款投放。受制于财政性存款投放的大幅提前,2017年3月、6月财政性存款投放远大于2012-2016 年均值,分别为7670亿元(同期均值3321 亿元)、6165亿元(同期均值1718 亿元)。今年上半年公共预算支出力度较快,但是政府性基金预算支出力度较低。1-6月份基金预算收支差额为 2,478亿元,上半年政府性基金预算出现了盈余,下半年全国政府性基金预算有-10,777亿元的收支差额空间,这部分不会结余至明年。因此,下半年投放力度仅是略有减弱,预计9月财政性存款投放还是会高于过去三年同期均值(3405亿元),投放约5000亿元,以补充流动性。

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

2、外汇占款对流动性的补充较少,政府债券发行压力较高

M0回流至居民手中约为1600亿元。2014-2016年9月M0 回流至居民手中分别为847亿元、1961亿元和1613亿元,预计9月M0回流至居民手中约为1600 亿元。

缴纳准备金约1360亿元。2015-2016年,新增人民币存款(扣除非银同业存款)为9052亿元、10721亿元。今年存款新增量放缓,我们预计2017年新增缴准存款约为8500亿元,存款准备金率为15%-17%,上缴准备金为1360亿元。银行缴纳准备金的量不大,而且考虑到银行月内有3次缴准时点(缴准时点为每月5日、15日和25日),因此对流动性冲击不大。

央行外汇占款仍在“0”附近波动,大幅增长的可能性很低,对流动性补充有限。我们维持下半年低速增长的判断。从5月中旬至今人民币汇率出现快速升值,市场对央行外汇占款大幅增长、补充流动性的预期很强,但是我们强调人民币汇率阶段性升值,外汇市场供求出现改善,这并不意味着央行就需要持续干预汇市推高央行外汇占款。与金融机构外汇占款、商业银行外汇占款不同,央行外汇占款还是要看央行的态度。如果央行收回美元,投放人民币的话,会导致央行外汇占款增加、人民币汇率升值幅度放缓,历史上出现过央行由不干预到主动干预的情况,如2012年末人民币汇率持续涨停。当前外汇市场总体供求弱平衡,人民币汇率不存在持续涨停的基础。对此的详细讨论具体请参见《外汇占款真的在回升吗?--2017年6月中国跨境资本流动数据点评》。

利率债供给压力较大,特别是地方债。国债方面,9月份仍为发行高峰期,与8 月相比,记账式国债发行次数增加1 次,预计发行4351.35亿元;地方政府债下半年发债压力较大,我们在《让人不省心的流动性--2017年8月流动性前瞻》中测算2017下半年置换债将达1.42万亿元,新增债券达1.28万亿元,合计2.7万亿元。7月发行较高,8月发行又明显下滑,只完成下半年目标的一少半,而历年四季度发行较少,因此,9月地方债发行不可低估。

二、 同业存单监管再度升级

监管当局从供需两端限制同业存单的发行量,但是面对当前存款增速明显放缓、而商业银行整体负债端增速下降有限的局面,年内同业存单仍会面临“需求趋弱、供给仍强”的局面发展,导致同业存单利率易上难下。

供给端的新变化:2018年一季度评估时起,将资产规模5000亿元以上的银行发行的一年以内同业存单纳入MPA同业负债占比指标进行考核。根据我们测算,五大行、农商行压力不大,股份行、城商行面临调整压力。考虑到银行有半年左右的调整期,预计同业存单供给收缩会逐步调整,以减缓对流动性的扰动。

需求端的新变化:据券商中国记者独家获知,监管当局酝酿货币基金新规,限制货币基金投资低评级同业存单。新规一旦通过实施,信用级别较低的银行通过发行同业存单缓解负债端压力受限,对流动性会有一定冲击。

此外,9月同业存单到期量高达2.3万亿元,创历史新高,在“负债荒”的压力下,银行会续作到期同业存单,但发行结构可能会变化,如明年即将执行的同业存单纳入MPA考核不达标的银行可能会逐步缩减同业存单的发行,但没有考核压力的银行仍有发行动力,因此对9月流动性会有一定冲击。季末出台新规的可能性较低,但从长期来看,信用级别低的银行“负债荒”局面将加剧。

1、供给端:同业存单纳入同业负债考核

同业负债不得超过银行总负债的1/3。关于同业负债监管的文件主要有三个:MPA考核,同业负债占总负债比例的限制分别为25%(全国性大行(N-SIFIs)),28%(区域重要性银行(S-SIFIs))或30%(非系统重要银行(CFIs)),三类银行最高均不得超过 33%,否则该项得分为0分;《关于规范金融机构同业业务通知》127号文,通知指出同业融入资金余额不得超过银行总负债的三分之一;《关于开展银行业“不当创新、不当交易激励当收费”专项治理工作的通知》,监管指标执行方面,考虑商业银行融入资金余额是否超过负债总额的三分之一 , 若将商业银行发的同存单计入业融入资金余额,是否超过银行负债总额的三分之一。

MPA考核,同业负债在资产负债科目考核仅占25分,同业负债科目不合格,只要该项科目广义信贷符合考核要求,则可以通过考核,因此,同业负债考核对银行通过MPA考核影响不大,而127号文中提及的33%是同业负债的最高限额。

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2018年Q1即将执行的同业存单纳入MPA考核,并不像上市银行达标情况那样乐观。总体来看,同业存单纳入同业负债考核,五大行、农商行压力不大,股份行次之,城商行压力较大。根据第二季度中国货币政策执行报告,拟于2018年一季度评估时起,将资产规模5000亿元以上的银行发行的一年以内同业存单纳入MPA同业负债占比指标进行考核。对其他银行继续进行监测,适时再提出适当要求。

根据刚刚公布的银行半年报数据,我们考虑了42家样本,包括36家资产规模5000亿元以上的银行,以及6家目前资产规模4000-5000亿元之间的、很有可能在2018年Q1达到5000亿资产规模的银行。在19家上市银行中,有五家银行面临调整,其中两家有一定压力。

根据我们的测算:

  • 同业存单未纳入同业负债考核:36家商业银行同业负债/总负债比率均小于1/3,全部通过同业负债考核要求;

  • 同业存单纳入同业负债考核:在36家中,国有大行和邮储(6家)全部通过考核;农商行(5家)中仅1家未通过考核;股份行(12家)中有4家未通过考核;城商行(13家)中7家未通过考核。

  • 同业存单纳入同业负债考核时点是2018年第一季度,目前资产超过4000亿元,但小于5000亿元的银行(共6家,且均为城商行),这部分银行很有可能会进入考核之列,有2家未通过考核。

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

同业存单纳入同业负债计算说明:

1)同业负债为同业和其它金融机构存放款项、拆入资金、卖出回购金融资产款求和

根据《关于规范金融机构同业业务通知》127号文,金融机构同业业务是指同业拆借、同业存款、同业借款、同业代付、买入返售(卖出回购)等同业融资业务和同业投资业务。具体来说,同业资产包括同业拆出、同业借款、买入返售、同业代付(代付行计入同业资产)和同业投资(金融机构购买同业金融资产或特定目的载体);同业负债包括同业拆入、同业存款、卖出回购和同业代付(委托行计入同业负债)。

因此,同业负债在银行资产负债表的科目为同业和其它金融机构存放款项、拆入资金、卖出回购金融资产款。

2)同业存单余额为截止到2017年6月30日各大银行未到期余额;标注浅蓝色的浙商银行、重庆农村银行为2017年第一季度数据;标注浅绿色的广发银行、恒丰银行、广州农商银行、北京农商行、上海农商行为2016年年报数据;其他商业银行为2017年半年报数据。

3) 为目前资产规模4000亿元以上、5000亿元以下的银行,很有可能在2018年第一季度达到5000亿资产规模而受到同业存单纳入同业负债限制。

4) 为没有通过同业负债考核。

2、需求端:货基新规或将限制同业存单发行

货基规模自二季度以来大幅增长。以公募基金货币型开放式基金为例,基金份额从2017年年初的4.27万亿份下行第一季度末4.02万亿份,随后快速上行,截止2017年7月底,高达5.84万亿份。

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货基结合自身优势和收益率持续走高,吸引银行资金大量配置货基。在同业理财大幅萎缩的背景下,货币基金收益率较高,在久期、流动性、税收等方面有优势,可以较为容易的变现以应对流动性不足,在收益率有所保障的前提下,银行配置货币基金是个不错选择,导致银行资金流向货币基金。根据《货币市场基金管理暂行规定》,货币基金可投资期限在1年以内(含1 年)的同业存单,受银行“负债荒”影响,同业存单利率持续上行,带动货币基金收益率上行。

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货基新规或将限制同业存单发行,对流动性会有一定冲击。根据券商中国记者独家获知,监管当局正在考虑货基新规,货基新规将会限制或禁止货币基金对部分商业银行同业存单的投资。具体来说,主要包括三个方面:禁止货基投资主体评级低于AA+以下的商业银行发行的存单;进一步限制对次高等级同业存单的投资比例,AAA 级以下商业银行发行的同业存单的投资比例最高不得超过10%;同一基金管理人管理的全部货基投资同一商业银行的银行存款及其发行的同业存单与债券,不得超过该行净资产的10%。

据统计,自2013年以来,共有590家商业银行发行过同业存单,其中评级AA+以下的商业银行共计531家。以2017年6月30日同业存单未到期余额数据分析,不可投资同业存单余额占比高达49.04%。

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

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同业存单持有主体主要是广义基金和商业银行,其中广义基金占比40%左右,以开放式货币基金占开放式基金约55%,货币基金投资同业存单占比约22%。假设货币基金同比例投资各级别同业存单,该政策会导致货币基金投资同业存单会减少12160亿元。监管当局正在酝酿的货基新规,对货币基金配置低信用级别(AA+及以下)的同业存单受到限制,信用级别较低的银行通过发行同业存单缓解负债端压力受限,对流动性会有一定冲击。

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

3、同业存单到期量创新高

9月同业存单到期量合计2.3万亿元,创历史新高。9月到期量较大和同业存单发行结构相关,同业存单以3个月、6 个月期限为主,而2017年3月、6月同业存单发行量较大:3月为首次表外理财纳入MPA 的季末考核,银行为缓解负债端压力,大量发行同业存单;6月,为应对考核,同业存单由“量跌价升”重回“量价齐升”。这也就解释了9月同业存单到期量较大的原因。

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

4、禁止发行1年期以上同业存单,信号意义强于市场影响

中国人民银行公告第12号称自2017年9月1日起,金融机构不得新发型期限超过1年(不含)的同业存单,此前已发行的1年期(不含)以上的同业存单可继续存续至到期。

禁止发行1年期以上的同业存单对市场影响很小,从同业存单近1年的发行量分析,2016年9月-2017年8月同业存单共发行17.54万亿元,其中1年期以上的同业存单发行0.13万亿元,占比仅为0.76%;从2017年8月底未到期同业存单余额分析,同业存单未到期余额为8.49万亿元,其中1年期以上未到期余额金为0.14万亿元,占比1.7%。此项新规旨在向市场传递规范同业存单的信号,信号意义强于实际市场影响,主要意义在于符合同业存单存在的目的,即在市场利率化、负债不稳定性上升的背景下,增强商业银行主动负债的能力,以提高流动性管理的能力,并约束同业投资期限错配的行为,与MPA考核要求一年以内的同业存单纳入同业负债考核一致,避免监管套利行为。此次公告还鼓励1年期(含)以内的浮动利率同业存单的发行,并参考上海银行间同业拆借利率定价,为市场注入了更加活跃的短期工具,有助于完善利率期限结构,深化利率市场化改革。

三、 9月MPA考核对银行压力不大

1、 从刚刚公布半年报来看,预计MPA对上市银行广义信贷增速的考核压力较小

MPA考核中涉及广义信贷增速的主要有两项,即资本充足率和广义信贷,其中前者考核大部分银行都能达标,而真正起制约作用的是后者。二季度大部分银行通过MPA广义信贷增速项考核。如果我们简单假设三季度广义信贷增量的变化与一季度持平,由于二季度去杠杆最为明显,所以我们选取表外理财纳入新规之后的第一个季度的增量,那么上市银行三季度广义信贷考核压力与二季度无太大差异。

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

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资本充足率考核达标情况计算说明:

1)在逆周期资本缓冲的计算公式中,βi为机构i对整体信贷顺周期贡献度参数,按以下方法确定:βi=宏观经济热度参数(βi1)×系统重要性参数(βi2)。其中宏观经济热度参数(βi1)由央行根据信贷政策执行情况决定,2016年βi1赋值为0.8。而系统重要性参数(βi2)根据不同机构系统重要性决定,在0.5到1之间赋值,计算公式为机构i系统重要性参数=0.5+0.5*该行资产规模/最大行资产规模。总体而言,βi系数由央行主观决定,我们只能估计它的范围为0.4-0.8,但大多数上市银行该系数的取值可能更接近0.8。

2)在资本充足率考核项计算中,广义信贷同比增速采取新口径还是旧口径存在不确定性,此处我们把两种结果都列出。

3)逆周期资本缓冲的计算中,目标GDP增速和目标CPI取2017年政府工作报告中公布的数值,分别为6.5%为3%。

4)在宏观审慎资本充足率C*的计算中,根据商业银行资本管理办法,最低资本充足率要求=8%,系统重要性附加资本=1%(五大行和所有股份行都是系统重要性银行),储备资本=2.5%。而结构性参数一般认为是1。

2、LCR考核整体无压力

根据银监会要求,资产规模大于2000亿元的商业银行LCR应当在2017年底、2018年底年前达到90%、100%。根据银行第二季度数据,仅中信银行、华夏银行LCR低于90%,其他银行均高于90%。因此,大部分银行离2017年年内80%的考核红线较远,LCR考核整体无压。

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四、央行不改“稳健中性”,流动性“中性适度”

1、8月资金面前松后紧,央行净回笼操作

8月DR007和R007缓慢上行、逐步走阔,表明非银之间比银行间流动性紧张,8月资金面前松后紧,极不省心,验证我们此前的判断。DR007和R007的缓慢上行与央行公开市场操作相关,8月实现资金净回笼3280亿元。

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

月初,央行通过逆回购对冲7月大量到期逆回购,小幅净回笼资金;月中,税期、准备金上缴等扰动加大,央行综合使用逆回购、MLF(15日超量续作3995亿元,对冲当日到期MLF2875亿元)、国库现金定存操作,实现资金净投放以缓解扰动冲击;月末,考虑到财政支出、地方国库现金管理商业银行定期存款操作、金融机构法定准备金退缴等因素将投放流动性,央行适当减少逆回购投放量,实现资金净回笼以维持银行体系流动性处于适中水平。央行第二季度货币政策执行报告特别谈到DR007 在 2.75%-3.0%的区间内运行,8季度末DR007并未超过2.95%,仍在合意区间。不过非银机构的流动性在月末明显紧张。

【招商宏观】虽险不惊—2017年9月流动性前瞻

9月到期资金量不大,合计7930亿元,主要集中于上旬。其中MLF到期2830亿元,分别于7日、16日到期1695亿元和1135亿元,央行续作的可能性很高。

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2、央行加强预调微调和预期管理,流动性“中性适度”

央行二季度货币政策执行报告 “继续实施稳健中性的货币政策” ,新增“注重根据形势变化加强预调微调和预期管理” 。6月央行主动考虑银行跨季因素,主动投放跨季资金;央行在公开市场操作报告明确指出央行会充分考虑“税期、准备金、国库定金管理、财政性存款、政府债券发行”等因素,以实现更精准投放。此外,货币政策目标中不再谈“去杠杆”。二季度货币政策目标是“稳增长、调结构、促改革、惠民生、抑泡沫、防风险”,而一季度是“稳增长、调结构、去杠杆、抑泡沫和防风险”。“全社会杠杆率高位有所趋稳,金融体系控制内部杠杆取得阶段性成效。 ”央行谈及金融体系的去杠杆主要是从商业银行债券投资、股权及其他投资、同业业务增长放缓,主要是从金融机构调整资产负债结构的角度来看。

3、受制于季末考核,十九大召开在即,监管9月难升级

监管不能一蹴而就,9月大概率不会大幅升级。8月18日,银监会通气会指出监管并非简单一刀切,解决有快有慢。首先,肯定了监管取得成就,银行业同业资产、同业负债规模双双收缩,其中同业资产增速为-5.6%,同业负债增速为-2.3%;理财产品规模下降,6月末理财产品余额28.4万亿元,较去年同期大幅下降35个百分点。特别是同业理财较年初减少2万亿元。理财中的委外投资较治理前减少5300多亿元。第二,“三三四”自查已经基本完成,未来监管检查和整改问责工作正在有序推进,这也就意味着“三三四”将步入“整改”阶段。

监管“严”具有长期性,央行专栏讨论“建立有效的资产管理业务监管制度”,大资管行业的监管政策有望进一步推进。考虑到央行历来审慎对待银行季末考核,及十九大召开在即,金融系统“稳”字当头, 我们预计9月流动性总体平稳,虽险不惊。返回搜狐,查看更多

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